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出品 | 潮起網(wǎng)「于見(jiàn)專欄」

人到中年，“禿”如其來(lái)的掉發(fā)常讓人措手不及。雍禾醫(yī)療抓住了青/中年的顏值焦慮，植發(fā)業(yè)務(wù)開(kāi)展得風(fēng)生水起。然而，上市僅一年半后，雍禾醫(yī)療的股價(jià)卻接近腰斬。截至5月31日，雍禾醫(yī)療的股價(jià)收于8.1港元/股，相較于發(fā)行時(shí)的15.8港元/股，已經(jīng)接近腰斬。

(資料圖片僅供參考)

從年報(bào)數(shù)據(jù)來(lái)看，市場(chǎng)有這樣的反應(yīng)并不奇怪。近期，雍禾醫(yī)療公布了2022年年報(bào)，2022年其全年?duì)I收達(dá)14.13億元，然而其凈利潤(rùn)卻虧損8.59億元?！靶袠I(yè)第一”盛名之下，高額的銷售及營(yíng)銷開(kāi)支在苦撐業(yè)績(jī)。雍禾醫(yī)療的人力成本也居高不下。

此外，2022年雍禾醫(yī)療的研發(fā)支出僅占總營(yíng)收的1.3%，顯示了其重營(yíng)銷輕研發(fā)的現(xiàn)狀。行業(yè)技術(shù)門檻低，產(chǎn)品及服務(wù)同質(zhì)化嚴(yán)重，也加劇了行業(yè)的價(jià)格戰(zhàn)，不斷有新的植發(fā)企業(yè)進(jìn)入市場(chǎng)，拉高了獲客成本。雍禾醫(yī)療雖是植發(fā)行業(yè)的頭部企業(yè)，卻未建立起穩(wěn)固的護(hù)城河。

植發(fā)業(yè)務(wù)之外，雍禾醫(yī)療還發(fā)展了醫(yī)療養(yǎng)發(fā)固發(fā)業(yè)務(wù)，以及假發(fā)業(yè)務(wù)，試圖通過(guò)全產(chǎn)業(yè)鏈布局穩(wěn)固業(yè)績(jī)第二增長(zhǎng)曲線，然而效果仍有待驗(yàn)證。

高毛利低凈利，難形成規(guī)模效應(yīng)

植發(fā)行業(yè)常以其高毛利率、低滲透率的特性被外界打上“藍(lán)?！钡臉?biāo)簽。翻看雍禾醫(yī)療的財(cái)報(bào)可發(fā)現(xiàn)，2018年至2021年，雍禾醫(yī)療的毛利率一直維持在70%以上，2022年其毛利率降至61.8%。與較高毛利率形成鮮明對(duì)比的是，植發(fā)行業(yè)的滲透率低得可憐。數(shù)據(jù)顯示，2021年我國(guó)植發(fā)行業(yè)的市場(chǎng)滲透率僅為0.25%。

在高毛利率、低滲透率的情況下，雍禾醫(yī)療的盈利能力卻遠(yuǎn)不如想象中的優(yōu)秀。2018年至2021年，雍禾醫(yī)療的凈利潤(rùn)率均不超過(guò)10%，2022年其凈利潤(rùn)率甚至降至-6.1%，象征虧損的紅燈亮起。雍禾醫(yī)療在2022年虧損8.59億元，這是其上市以來(lái)首次虧損。

對(duì)于虧損的原因，雍禾醫(yī)療表示，2022年防疫措施導(dǎo)致其全國(guó)門店總到診量下降約四成，旗下59家門店平均停業(yè)時(shí)間達(dá)38天，進(jìn)而引發(fā)了業(yè)績(jī)的大幅下滑。

需要明確的是，雍禾醫(yī)療業(yè)績(jī)下滑的原因并不只是受疫情影響那么簡(jiǎn)單。以未受疫情影響的2019年舉例，當(dāng)年雍禾醫(yī)療的毛利率達(dá)到了75.2%，而凈利潤(rùn)率卻只有5.7%。一直以來(lái)，雍禾醫(yī)療飽受高毛利低凈利的困擾。

雍禾醫(yī)療的凈利潤(rùn)是被什么拖累了呢？究其原因，是高企的營(yíng)銷成本及人力成本拉低了凈利潤(rùn)。

2022年雍禾醫(yī)療的銷售及營(yíng)銷開(kāi)支為7.67億元，占營(yíng)收的比例為54.28%。也就是說(shuō)，客戶每支付100元，就有54元是為雍禾醫(yī)療的營(yíng)銷及銷售活動(dòng)而買單。

高銷售及營(yíng)銷成本在行業(yè)內(nèi)是常態(tài)，這是由植發(fā)行業(yè)的特性決定的。

首先，植發(fā)是一次性生意，復(fù)購(gòu)率較低。植發(fā)是通過(guò)將后腦勺等毛發(fā)健康生長(zhǎng)區(qū)域的自體毛囊移植至脫發(fā)區(qū)域?qū)崿F(xiàn)的，禿頂人士頭頂?shù)拿屹Y源是有限的，幾乎不可能進(jìn)行二次移植。因此，植發(fā)行業(yè)的復(fù)購(gòu)率較低，企業(yè)需要不斷打廣告做營(yíng)銷獲取新客，獲客成本較高。

其次，制造焦慮的植發(fā)廣告向顧客強(qiáng)化了“禿頂=丑=沒(méi)有魅力”的認(rèn)知，加強(qiáng)了客戶的羞恥感，禿頂顧客悄悄做植發(fā)手術(shù)，悄悄地離開(kāi)，難以形成自發(fā)宣傳，更不必說(shuō)成為植發(fā)品牌的“自來(lái)水”和“活字招牌”。因此，營(yíng)銷變成了植發(fā)企業(yè)實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)的依賴性藥物，“藥物成癮”之勢(shì)難以抵擋。

另外，植發(fā)并不便宜。2022年雍禾醫(yī)療植發(fā)業(yè)務(wù)的客單價(jià)為2.63萬(wàn)元。在經(jīng)濟(jì)下行、失業(yè)率升高的當(dāng)下，植發(fā)成為不了也不可能成為“剛需”，簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，禿頂并不像牙痛、眼睛近視弱視那樣影響生活質(zhì)量，要想從“消費(fèi)力不如狗”的男性禿頂消費(fèi)者的口袋里掏出做植發(fā)手術(shù)的錢，并不容易。

人力成本是雍禾醫(yī)療的另一大主要開(kāi)支。2022年雍禾醫(yī)療的員工成本達(dá)到了2.08億元，占總營(yíng)收的比例達(dá)到了14.74%。

有報(bào)道稱，我國(guó)掌握植發(fā)技術(shù)的醫(yī)生的數(shù)量不到執(zhí)業(yè)醫(yī)師總數(shù)的1/10。對(duì)于技術(shù)壁壘相對(duì)較低，同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)嚴(yán)重的植發(fā)行業(yè)，業(yè)務(wù)熟練度高、經(jīng)驗(yàn)豐富的醫(yī)生是一臺(tái)植發(fā)手術(shù)成功的關(guān)鍵。因此，要想留住經(jīng)驗(yàn)豐富且在市場(chǎng)上稀缺的醫(yī)生，就必須給出比競(jìng)爭(zhēng)公司更有吸引力的薪資待遇。

BOSS直聘顯示，雍禾植發(fā)深圳分院招聘植發(fā)手術(shù)醫(yī)生時(shí)，給應(yīng)試者開(kāi)出的月薪在2W-4W之間。截至2022年12月31日，雍禾醫(yī)療擁有醫(yī)生294人，按照每人薪資月均3萬(wàn)元計(jì)算，一年內(nèi)雍禾醫(yī)療至少要支出1億元用于支付植發(fā)醫(yī)生的工資（未算入獎(jiǎng)金與福利）。

高額的人力成本也讓植發(fā)行業(yè)成為了市場(chǎng)口中的勞動(dòng)密集型行業(yè)。在人力成本居高不下，新的具有突破性的植發(fā)技術(shù)暫未問(wèn)世，機(jī)器無(wú)法取代人工操作的情況下，雍禾醫(yī)療不斷開(kāi)店擴(kuò)張恐怕難以形成規(guī)模效應(yīng)，難以壓縮成本提升運(yùn)營(yíng)效率。

可以看到的是，雍禾醫(yī)療的開(kāi)店速度并未減慢。年報(bào)顯示，到2023年底，雍禾醫(yī)療旗下植發(fā)醫(yī)療機(jī)構(gòu)數(shù)量預(yù)計(jì)將接近85家。截至2022年12月31日，雍禾醫(yī)療共擁有60家雍禾植發(fā)醫(yī)療機(jī)構(gòu)，3家雍禾發(fā)之初女性植發(fā)醫(yī)療機(jī)構(gòu)，植發(fā)機(jī)構(gòu)總數(shù)為63家。也就是說(shuō)，在2023年，雍禾醫(yī)療的目標(biāo)是凈增植發(fā)機(jī)構(gòu)22家。加速開(kāi)店也必將推高雍禾醫(yī)療的營(yíng)銷成本及人力成本。

簡(jiǎn)言之，植發(fā)行業(yè)的特性導(dǎo)致了植發(fā)服務(wù)復(fù)購(gòu)率較低。要想從根本上解決獲客問(wèn)題，降低獲客成本，僅靠推高銷售及營(yíng)銷成本的方式是不夠的，特別是在線上流量紅利消失、線下投放效果減弱、人力成本高企的當(dāng)下，通過(guò)新技術(shù)研發(fā)的方式在同質(zhì)化嚴(yán)重的市場(chǎng)中實(shí)現(xiàn)差異化競(jìng)爭(zhēng)，深挖護(hù)城河，或才是其實(shí)現(xiàn)降本增效的根本。

研發(fā)投入少，合規(guī)問(wèn)題頻發(fā)

當(dāng)前植發(fā)行業(yè)常用的植發(fā)技術(shù)有FUE技術(shù)和FUT技術(shù)。雍禾醫(yī)療使用的是FUE技術(shù)。

與FUT技術(shù)從后腦勺切割一小塊頭皮，提取毛囊，經(jīng)過(guò)營(yíng)養(yǎng)培育后再移植到脫發(fā)區(qū)域不同，F(xiàn)UE技術(shù)采用微型鉆孔器提取毛囊，手術(shù)創(chuàng)口小，愈合快，且不會(huì)留疤。

然而，近年來(lái)植發(fā)行業(yè)并沒(méi)有取得突破性進(jìn)展，植發(fā)行業(yè)的各家企業(yè)采取的植發(fā)技術(shù)并不存在顯著的不同，產(chǎn)品及服務(wù)差異化程度較低。

雍禾醫(yī)療在研發(fā)上的投入也并不慷慨。2022年，雍禾醫(yī)療研發(fā)支出1850萬(wàn)元，占總營(yíng)收的比例為1.3%。2021年這兩項(xiàng)數(shù)據(jù)分別為1416萬(wàn)元和0.65%。雍禾醫(yī)療的研發(fā)開(kāi)支在增加，但目前暫未看到明顯效果。

據(jù)了解，雍禾醫(yī)療正與國(guó)內(nèi)學(xué)術(shù)和研究機(jī)構(gòu)展開(kāi)合作，開(kāi)展干細(xì)胞技術(shù)、毛囊克隆等研究。

重大研究突破尚未出現(xiàn)，而關(guān)于雍禾醫(yī)療虛假宣傳、非法行醫(yī)、使用非法醫(yī)療器械、使用影子醫(yī)生、誘導(dǎo)大學(xué)生網(wǎng)貸的消息已經(jīng)甚囂塵上。

2020年11月，雍禾植發(fā)青島門店就因?yàn)槲慈〉谩夺t(yī)療機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)許可證》擅自開(kāi)展診療活動(dòng)而被責(zé)令停止執(zhí)業(yè)活動(dòng)。2021年3月，雍禾植發(fā)昆山門店因?yàn)槭褂貌痪邆涿廊葜髟\醫(yī)師條件的執(zhí)業(yè)醫(yī)師而被罰款1.9萬(wàn)元。雍禾醫(yī)療還曾因?yàn)樵诿缊F(tuán)上打出“保證毛囊成活率達(dá)到95%以上”的效果承諾而被罰款15萬(wàn)元。

植發(fā)行業(yè)蓬勃發(fā)展，但是具有植發(fā)經(jīng)驗(yàn)的醫(yī)師培養(yǎng)卻沒(méi)有跟上腳步，培養(yǎng)一名經(jīng)驗(yàn)豐富的植發(fā)醫(yī)生，至少需要5-8年。此外，植發(fā)手術(shù)對(duì)醫(yī)生的耐力也是一種考驗(yàn)。據(jù)了解，一臺(tái)植發(fā)手術(shù)耗時(shí)3-5小時(shí)，且需要多人協(xié)作，一名醫(yī)生一天最多只能完成兩臺(tái)手術(shù)。相比于同屬醫(yī)美行業(yè)僅需1-2小時(shí)手術(shù)時(shí)間的隆鼻手術(shù)而言，植發(fā)手術(shù)耗時(shí)更久，也更為復(fù)雜，然而植發(fā)醫(yī)生的平均薪資卻不如整形醫(yī)生高。

植發(fā)行業(yè)的相應(yīng)行業(yè)規(guī)范及標(biāo)準(zhǔn)并不完善。例如，目前為止對(duì)于移植毛囊存活率問(wèn)題，并無(wú)權(quán)威的鑒定標(biāo)準(zhǔn)。

植發(fā)行業(yè)技術(shù)壁壘低，且暫未取得突破性技術(shù)進(jìn)展，行業(yè)人才稀缺，助推了“植發(fā)技術(shù)3天速成班”等行業(yè)亂象。作為行業(yè)老大，雍禾醫(yī)療要想深挖護(hù)城河，在魚龍混雜的植發(fā)市場(chǎng)突出重圍，必然要加大研發(fā)成本，解決合規(guī)問(wèn)題，助力行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的制定。

發(fā)展第二增長(zhǎng)曲線，效果待驗(yàn)證

為打破植發(fā)業(yè)務(wù)“一次性買賣”的詛咒，雍禾醫(yī)療也在積極發(fā)展第二增長(zhǎng)曲線?！鞍l(fā)之初”就是雍禾醫(yī)療打造的女性美學(xué)植發(fā)品牌。此外，雍禾醫(yī)療還擁有醫(yī)療養(yǎng)固品牌“史云遜”和假發(fā)品牌“哈發(fā)達(dá)”。

醫(yī)療養(yǎng)發(fā)固發(fā)業(yè)務(wù)和植發(fā)業(yè)務(wù)具有協(xié)同效應(yīng)，而假發(fā)業(yè)務(wù)則和植發(fā)業(yè)務(wù)具有競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系。

然而，雍禾醫(yī)療的養(yǎng)發(fā)固發(fā)業(yè)務(wù)毛利率卻在不斷下滑。2022年，其養(yǎng)發(fā)固發(fā)業(yè)務(wù)收入為3.63億元，毛利率為61.8%，相較于2021年的5.82億元和73.9%，出現(xiàn)大幅下滑。雍禾醫(yī)療養(yǎng)發(fā)固發(fā)業(yè)務(wù)收入及毛利率的下滑，與植發(fā)業(yè)務(wù)的收入及毛利率下滑保持同步。招股書顯示，2022年雍禾醫(yī)療植發(fā)業(yè)務(wù)收入減少了5.35億元，毛利率也由2021年的72.7%降為2022年的62.4%。

植發(fā)業(yè)務(wù)與養(yǎng)發(fā)固發(fā)業(yè)務(wù)之間是共榮共損的關(guān)系，養(yǎng)發(fā)固發(fā)業(yè)務(wù)能否快速增長(zhǎng)，與植發(fā)業(yè)務(wù)能否實(shí)現(xiàn)高效獲客息息相關(guān)。

再看假發(fā)業(yè)務(wù)。不同于養(yǎng)固和植發(fā)業(yè)務(wù)動(dòng)輒上千元、上萬(wàn)元的客單價(jià)，假發(fā)業(yè)務(wù)的客單價(jià)并不高。市面上最便宜的假發(fā)套甚至可以降至30元一頂，對(duì)于品質(zhì)較高的假發(fā)套而言，1000元的售價(jià)已接近價(jià)格天花板。號(hào)稱假發(fā)第一股的瑞貝卡2022年的歸母凈利潤(rùn)也僅為0.34億元。

雍禾醫(yī)療能否成功發(fā)展出第二增長(zhǎng)曲線，仍有待驗(yàn)證。

結(jié)語(yǔ)

在技術(shù)門檻低、同質(zhì)化嚴(yán)重的植發(fā)行業(yè)，作為行業(yè)老大的雍禾醫(yī)療也壓力倍增。此次凈利潤(rùn)出現(xiàn)虧損給雍禾醫(yī)療敲響了警鐘。未來(lái)，雍禾醫(yī)療仍需不斷增加研發(fā)投入，創(chuàng)新植發(fā)技術(shù)，深挖護(hù)城河。

此外，雍禾醫(yī)療須對(duì)層出不窮的合規(guī)問(wèn)題引起重視。畢竟，在客單價(jià)上萬(wàn)元的植發(fā)行業(yè)，用戶的信任與支持就是企業(yè)立身的根本。植發(fā)行業(yè)目前尚未發(fā)展成熟，期待雍禾醫(yī)療能抓住機(jī)遇，成為引領(lǐng)行業(yè)發(fā)展的開(kāi)拓者。

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